对话刘煜辉：建言平准基金，依托透明化制度夯实预期｜问策资本市场①
21世纪经济报道记者 庞华玮 广州报道近期建立平准基金的呼声再起，2月2日，21世纪经济报道记者就此专访了中国首席经济学家理事刘煜辉。刘煜辉指出，在经历三年市场震荡调整后，短期内股市再承压。其建议应尽快建立平准基金。他认为，平准基金资金来源可以分短期和长期两步走，短期2万亿-3万亿元，长期目标则逐年补充至10万亿甚至更多，关键是让市场投资者尽早、透明、全面地了解这个规划。当下股市分析21世纪：近期股市出现较大调整，怎么看当前的股市？刘煜辉：从趋势来看，2021年至今，中国股市已经历三年熊市。自2021年2月份以来，沪深300指数近乎腰斩。而从短期来看，股市无疑已呈现流动性承压状态。目前市场出现大面积股票没有承接、没有买入力量，买入的力量许多是来自于“国家队”维稳资金的干预。背后是当前市场估值体系失灵，投资人没办法判断公司价值，即当前公司股价跟公司本身没有太大关系。21世纪：本轮股市调整背后的原因是什么？刘煜辉：强美元、高利率，以及地缘政治引起的高油价等因素对人民币汇价、人民币资产形成了一个很强的底层压力。股票市场短期来看是一个信心的“投票机”，即在股市的熊市趋势中间，短期出现了极端风险厌恶情绪。建议推出平准基金21世纪：为什么建议设立平准基金，是否是建立平准基金的好时机？刘煜辉：平准基金，顾名思义，就是要平准掉，对冲掉或消除掉投资者人性的“趋利避害”，让市场平稳运行。我国应尽早建立平准基金，越快越好。股票市场本身是一个信心的“投票机”，平准基金就是一种信心的制度保障，建好以后，如果从心理上深刻地改变了投资者心里的“趋利避害”的行为选择，其实目的就达到了。以美国为例，2021年美股出现了四次熔断继而开始出现金融危机，关键时刻，美联储打破常规，迅速介入，并表示将为美国的股票市场提供无限量的流动性支持。美联储这番发言直接让美国股票市场从熔断、极端恐慌的风险中摆脱出来。因为美联储背后站着美国联邦政府，这就是美国中央政府背后的信用。然后市场各种场外资金开始入场，股价摆脱了恐慌性下跌的股灾，股指直接上去了。美联储最后到底买了多少股票？实际上它并没有买入股票。“国家队”救市也是一样的道理，中国如果建立一个类似于平准基金的规划，大家看重的并不是平准基金会出多少钱，而是平准基金的背后所站立的一个强大中央政府的信用。有中央政府的信用背书以后，那些恐慌的投资人就不会再抛售股票，市场抛售压力就会急剧下降，股市回归正常。相应地，场外的投资人看到有中央政府的强大信用，即中央政府愿意站在中国股票市场的身后给予支持，同时看到现在股票估值很低，将会踊跃进入市场，形成强大的买力，买力和卖力平衡就会发生根本性转变，市场就上去了。这个救市过程中间，你说“国家队”维稳基金——这个平准基金，它真实买入了多少股票，说不定它一股都没买，也不需要买，关键是建立这么一个保障信心的机制。21世纪：“国家队”维稳资金入市，是否能起到平准基金的作用？刘煜辉：现在虽然大家知道这个市场有维稳资金，每天不断地在维护市场，但是投资人心里没底，大家不知道到底这个是不是制度。如果不是制度，而是临时性的操作，反而会增加大家心里面的恐慌。比方说，大家看到今天市场下跌很多，此时有一个维稳的力量陆续买入——肯定是“国家队”进去维稳。但是，假如明天股市不跌了，此时这个代表国家中央政府的信用还支不支持股票市场，对此投资人心里没底。因为相关部门没有告诉公众：“国家队”要通过一个什么方式入市，如何募集，有多大的规模，怎么操作，触发了什么条件会启动操作等问题。所以重要的是中央政府的信用，一定要形成一个透明化的制度，让整个金融市场的投资人都知道，这将会重新构建每个投资人的心理预期。21世纪：对于“国家队”的入市维稳工作，有何建议？刘煜辉：针对当前“国家队”日常维稳工作，可以考虑维稳资金从正面击溃科创50、科创100的空方力量。只有正面击溃“风险厌恶”，才能迅速地激活 risk on。怎么做？21世纪：平准基金需要多大规模？刘煜辉：至于规模，短期三五千亿美元，是可行的（注：约2.15万亿-3.59万亿元人民币），长期目标逐年补充至十万亿甚至更多人民币，根据中国资本巿场的市值规模来测算，与之相配套。如果是一种心理保障机制的话，当然越多越好，甚至如果相关部门能明确表示“无限量流动性支持”就更好。因为它本身就是一个心理保障机制，代表着中央政府的信用，即愿意为中国资本市场提供平稳发展的保障，那么设立平准基金的目的就达到了。从心理保障机制的角度来讲，如果市场进入平稳的买卖状态，这笔钱实际上就是一种技术性的账户操作，平准基金这笔钱实际上可能是用不上的，即不用真金白银买入股票，而相当于打仗时的“预备队”，作为我方胜利的保障， “预备队”并不一定要派上去打仗。比如，如果在平准基金制度下，相关部门说，股市3000点以下就会入场买入股票，那么市场就不会跌破3000点。因为在股市接近3000点时，市场自然有各种套利资金进去，因为它们知道到3000点以下国家队就会兜底，把股市买上来。21世纪：平准基金的资金来自哪里？刘煜辉：以什么样形式来建立这笔钱，是财政拔款的？央企的海外帐户的外汇资金？央行为维稳机构提供的借贷资金？……其实并没有那么重要，至少目前是这样。目前从资金来源来看，建立平准基金可以分短期和长期两步来走：短期内，在央企海外帐户本就有大几千亿美元的外汇未结汇入官方外汇储备，可以考虑从这笔钱中划转一部分，结汇转入央行外汇储备，央行对央企海外帐户发行一张类似互换收益凭证，比方说3～4个点的收益凭证，风险由央行担保。这个就是个技术问题，左口袋右口袋。这是个短期快速的方法。长期而言，还是要进入长期国债的预算规划，形成系统性的平准基金长期补充机制，中央银行可以为此提供特殊流动性支持。关键是让市场投资者，尽早、透明、全面地了解平准基金这个规划，“避害”的心就会逐渐消失了，回归资本的正常的“趋利”状态，这次股灾流动性危机就解除了。21世纪：推出平准基金之后可能要面对什么问题和风险，如果出现极端风险，如何防范？刘煜辉：我们是通过一套机制降低发生灾难性的金融市场恐慌的危机。事实上，过去10年，中国股市发生了多次流动性风险，比如，2015年-2016年、2018年-2019年、2022年到现在再度发生。过去10年频繁发生流动性风险，我们应当总结市场基础设施制度建设的经验教训。我没办法回答，在建立了平准基金之后，市场会不会发生极端的风险，当然任何风险的发生都是有概率的，建立平准基金机制，是保证市场平稳运行，尽可能少发生这种极端事件，或者说，建立平准基金的目的就是，当发生这种极端事件时，我们有一个强大有效的机制，迅速的解决和终结这种危机状态。
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